智氪 卷疯了的扫地机器人行业石头科技行业老二的位置还稳吗?

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今年以来,A股大盘的表现有目共睹,中特估、AI等不多的主线行情成为了稀缺资产,同时投资者普遍不看多消费,也主要是受到了预期的影响。

但是消费中也有牛股,作为扫地机器人出海先驱的石头科技(证券代码:688169.SH;以下简称:石头),其年初至今(10月18日)的股价涨幅高达66.57%,这样的表现在今年的大消费里面绝对是大牛的存在。

根据大众的固有印象,石头在扫地机器人界主要定位高端,但在目前国内扫地机器人行业内卷严重且消费分级的背景里,不应该被投资者看好才对。而其股价的表现,似乎又有一点点反常识,尤其是在大消费板块整体疲软的大环境里。

那么,石头股价在今年的大涨是炒作还是对基本面的公允定价?未来投资石头又有哪些看点?

石头起家于小米产业链,起初是小米扫地机器人的代工厂;2017年跟随智能家居浪潮,石头推出自主品牌的扫地机器人产品,之后经过多年的发展,目前的主要收入都是由自主产品贡献,已然完成了代工厂向自主品牌的战略转型。

从业务规模来看,在22年逆周期的背景里,石头实现年收入66.29亿元,同比增长13.56%;今年以来,石头的收入增长有小幅加速,今年上半年的营业收入录得33.74亿元,同比增长15.41%。

收入结构方面,从业务类型来看,石头目前的产品线包括了扫地机器人、手持式吸尘器/洗地机、洗烘一体机等不同品类。其中,扫地机器人依然是石头的基本盘,22年扫地机器人为石头贡献了约96%的收入。

收入的地区结构方面,石头的海外收入与国内收入在体量上相当,同时海外收入占比略高于国内,与主要竞争对手科沃斯以国内为主的收入结构有较大的不同,究其原因是石头作为智能清洁领域比较早出海的企业,海外渠道架设相对完善,并由此吃到了海外智能清洁市场在近几年间高速增长的时代红利。

盈利能力方面,石头的毛利率在近年来总体呈上升趋势,在今年上半年录得51.07%,基本与2020年末持平。21、22两年间毛利率的小幅下滑,主要是由于全球性通胀导致的原材料价格提升;23年中期毛利率的回升,则是由原材料价格回落、供应链降本、直营渠道占比上升等因素的共同驱动。

作为典型包含科技概念的消费型企业,石头在费用端的核心看点自然是销售费用和研发费用两大科目。近5年来,销售费用整体上有较大幅度的攀升,22年的销售费用支出是18年的8倍,近两年的销售费用率也逼近20%。

销售费用的增长,首先是公司业务规模扩大后,需要在营销端匹配一定力度的费用支出;其次,也正是得益于收入的增长,公司在从代工向自主品牌转型的过程中,也需要在品宣、渠道架设、市场开拓等方面加强力度;再次,战略转型驱动毛利率提升,所以在利润空间扩大后,公司在费用支出上也有了更大的空间,以支撑更加积极的营销策略。

研发费用方面,以扫地机器人为代表的智能家居用品是消费科技的重要组分之一,技术驱动也是行业向前发展的核心动能,同时符合石头强产品力、高定价的产品策略。石头近年来的研发费用和研发费用率都在稳步提升,这是在保证了一定的研发强度下的技术领先,同样也是驱动公司业绩增长的核心因素之一(后文产品部分有详述)。

净利润方面,公司的归母净利润在22年出现了明显的负增长。一方面受逆周期影响,同期收入增长有一定的降速,尤其是海外业务;另一方面,公司同期的营销策略相对积极,侵蚀了一部分利润,致使同期的净利率也有一定的下滑;同时,远期锁汇、投资损失也让净利润进一步承压。

今年以来,净利润的增长和净利率整体呈修复趋势,并且Q2业绩超市场预期。主要还是在收入增长动能逐步修复与盈利能力小幅提升的基础上,公司进一步优化了费用支出的结构,在提升推广投放效率的同时,销售费用率有小幅下降,非经常性损益的增加亦是助力之一。

从长期的趋势来看,石头在收入端始终保持了正增长,净利润增长虽然在22年有所承压,但是计算长期的复合增长率,依然可以取得一个较高的读数,而石头之所以能够实现长期业绩的高增长,首先是吃到了扫地机器人行业近年来快速增长的红利。

基于石头的业务结构,海外市场的前景是石头业绩预期的关键之一。根据欧睿数据,22年除中国以外的海外扫地机器人市场规模约43亿美元,22年的市场规模同比增长约20%,而过去5年(17~22)的复合增速为16%。在结构上,目前北美与西欧合计的市场份额已超过了70%。尽管如此,目前海外扫地机器人市场的发展并不充。


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